“코스피 영업익 63%가 두 종목”이라는 문장을 분해하면
보도는 상반기 코스피 상장사 영업이익의 상당 부분이 삼성전자·SK하이닉스 두 종목에서 나왔다고 전한다. 이 문장은 두 가지를 동시에 말한다. 하나는 “코스피 실적이 컸다”는 규모의 이야기, 다른 하나는 “그 실적이 어디서 나왔는가”라는 분포의 이야기다. 상록수 관점에서 중요한 건 후자다.
지수 전체 이익 중 상위 소수 종목이 차지하는 비중을 이익 집중도(profit concentration)라 부른다. 이 값이 높다는 것은 ‘코스피가 좋다’는 문장이 실은 ‘몇 개 종목이 좋다’로 번역돼야 한다는 뜻이다. 지수는 수백 개 종목의 이름을 빌려주지만, 이익의 무게중심은 몇 곳에 쏠려 있을 수 있다.
시가총액 집중과 이익 집중은 다른 축이다
가장 흔한 오해는 이익 집중을 시가총액 집중과 같은 것으로 보는 것이다. 둘은 별개의 숫자다.
- 시가총액 집중: 지수에서 그 종목이 얼마나 무거운가(가중치). 지수가 오르내릴 때 이 종목이 얼마나 지수를 끌고 가는지를 결정한다.
- 이익 집중: 지수 전체 이익 중 그 종목이 얼마를 벌었는가. 지수 ‘실적’ 수치의 분자가 어디서 왔는지를 결정한다.
두 값이 나란히 크면 “무겁고 많이 버는” 종목이고, 어긋나면 시장이 이익 대비 그 종목을 비싸게(가중치>이익비중) 또는 싸게 매기고 있다는 구조가 드러난다. 즉 이익 집중도는 시가총액 가중치와 짝지어 읽을 때 비로소 ‘밸류에이션의 편중’까지 말해 준다.
왜 이 비중은 해마다 크게 흔들리나 — 이익은 사이클을 더 세게 탄다
63%라는 숫자가 놀라운 건 그 값이 고정이 아니라 사이클을 따라 출렁이기 때문이다. 이익은 주가보다 산업 사이클을 더 격하게 반영한다. 메모리처럼 진폭이 큰 산업이 상위에 있으면, 그 산업이 저점일 때 두 종목의 이익 비중은 쪼그라들고, 정점 부근에서는 지수 전체 이익을 삼킬 듯 커진다.
여기서 겉보기 괴리가 생긴다. 적정가치(지수를 구성하는 기업 전체의 펀더멘털)는 서서히 변하는데, 특정 산업으로 이익이 쏠리면 ‘지수 전체 이익’이라는 대표 숫자만 크게 벌어져 보인다. 아래에서 기초(전체 펀더멘털)와 쏠림(특정 산업 집중)을 각각 움직여, 대표 숫자가 어떻게 벌어지는지 직접 만져 보라.
핵심은 이것이다. 집중도가 높은 국면에서는 ‘코스피 이익 증가율’이라는 지표의 분자·분모가 사실상 한두 산업의 사이클에 묶인다. 그래서 집중도 지표 자체가 사이클 위치를 반영하는 대리 지표처럼 움직인다.
집중도가 높을 때 지수 해석은 어떻게 달라지나
이익 집중도가 높은 시기에 ‘지수 전체 실적’을 읽을 때 세 가지를 구분해야 한다.
- 대표성의 축소: 지수는 넓지만, 이익의 이야기는 좁다. ‘평균 기업이 좋아졌다’와 ‘몇 종목이 좋아졌다’는 전혀 다른 진술이다.
- 분모 착시: 상위 종목 이익이 정점이면 지수 P/E의 분모(이익)가 부풀어 지수가 ‘싸 보이는’ 착시가 생길 수 있다. 이는 사이클 산업의 밸류에이션 함정과 같은 구조다.
- 집단 위험의 재배치: 지수를 산다는 건 분산이라는 통념이 있지만, 이익 집중이 높으면 이익 측면의 위험은 소수 산업에 재집중돼 있다.
이 세 가지는 모두 ‘방향’이 아니라 ‘구조’에 대한 이야기다. 집중도는 지수 이익이 지금 어디서 나왔는지를 재는 자이지, 앞으로 어디로 갈지를 점치는 나침반이 아니다.
마무리
이 글은 특정 종목이나 지수·ETF를 사라거나 팔라는 이야기가 아니다. 목표가도, 방향성 예측도 담지 않는다. ‘코스피 이익의 63%가 두 종목’ 같은 헤드라인을 만났을 때, 그 숫자가 규모가 아니라 분포를 말하고 있음을 알아보게 하려는 개념 교육 자료다. 이익 집중도라는 자를 손에 쥐면, 같은 헤드라인이 매년 다른 사이클 위치를 말하고 있음이 보인다.